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華西證券股份有限公司唐爽爽近期對欣賀股份進行研究并發(fā)布了研究報告《Q1收入恢復不及同業(yè)，關注去庫存進展》，本報告對欣賀股份給出買入評級，當前股價為11.18元。

欣賀股份(003016)　　事件概述　　2022年公司收入/歸母凈利/扣非歸母凈利/經(jīng)營性現(xiàn)金流分別為17.43/1.29/1.06/1.81億元，同比下降17.09%/55.22%/61.70%/59.33%，加回資產(chǎn)減值損失后凈利/扣非凈利為2.08/1.85億元，同比下降48%/43%，扣非凈利低于凈利主要由于政府補助0.23億元，同比增長53%。Q4單季收入/歸母凈利/扣非歸母凈利分別為4.39/-0.002/-0.09億元，收入同比下降26%、扣非虧損。每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利3元，股息率為2.7%?！　?023Q1公司收入/歸母凈利/扣非歸母凈利分別4.51/0.49/0.45億元、同比下降10.54%/21.22%/20.23%，Q1收入恢復不及同業(yè)?！　》治雠袛?　　自營降幅明顯，主要來自店效下降。（1）分渠道來看，22年自營/電商/經(jīng)銷/其他收入分別為11.43/4.60/1.03/0.24億元、同比增長-21.89%/-6.06%/-10.89%/15.96%。線上收入占比26.39%、同比提升3.1PCT；（2）分內(nèi)生和外延來看，22年末公司自營/加盟門店數(shù)量分別為421/85家，同比凈開14/-4家，單店面積分別為178.90/125.59平方米、同比增長1.3%/7.4%，推算直營店效/加盟單店出貨分別為271.5/121.4萬元/年、同比下降25%/7%，直營/加盟平效分別1.52/0.97萬元/年、同比下降26%/13%。（3）分地區(qū)來看，華東/華北/華南/華中/西北/西南/東北/電商/境外收入分別同比下降11.86%/34.93%/24.96%/14.54%/28.29%/14.75%/24.71%/6.06%/21.19%。（4）22年銷售量/單價同比減少22.9%/-7.4%。　　毛利率下滑主要來自直營。22年毛利率為69.36%、同比下降2.13PCT。22Q4毛利率為67.35%、同比下降0.09PCT；23Q1毛利率為70.16%、同比增加0.5PCT。（1）分渠道來看，自營/電商/經(jīng)銷/其他銷售毛利率分別為76.28%/56.15%/48.76%/76.31%、同比下降1.9/0.3/0.6/-9.4PCT。（2）華南、華東和東北地區(qū)下降最明顯，華東/華北/華南/華中/西北/西南/東北/電商/境外毛利率分別為76.4%/74.7%/73.2%/73.4%/73.9%/72.6%/70.9%/56.2%/85.2%、同比下降2.3/1.7/2.8/0.7/1.1/2.1/0.9/0.3/1.5PCT?！　衾氏陆抵饕捎诿氏陆导颁N售費用率增長。22年凈利率為7.4%、同比下降6.3PCT。22Q4凈利率為0%、同比下降7.1PCT；23Q1凈利率為10.9%、同比下降1.4PCT，主要由于費用率增長。（1）從費用率看，22年銷售/管理/研發(fā)/財務費用率分別為46.6%/4.9%/4.5%/-1.1%、同比增長4.3/0.7/1.1/0.1PCT。23Q1銷售/管理/研發(fā)/財務費用率分別為43.5%/4.3%/4.5%/-1.0%、同比增長0.8/0.6/1.0/0.2PCT。（2）22年資產(chǎn)減值損失/收入為4.52%，同比增長0.73PCT,信用減值損失/收入0.46%、同比增長0.24PCT，其他收益/收入為1.35%，同比增長0.61PCT?！　?3Q1存貨環(huán)比改善。22年末公司存貨為7.82億元、同比增長29%，存貨/收入為44.9%，從庫齡結構來看，1年以內(nèi)/1-2年/2-3年/3年以上庫存占比分別為55.9%/20.2%/10.6%/13.3%,同比增加7.1%/-1.0%/-6.3%/0.2%,存貨周轉天數(shù)為468天、同比增加86天；應收賬款為1.91億元、同比下降1.56%，應收賬款周轉天數(shù)為40天、同比增加10天。23Q1公司存貨為7.27億元，同比增長30.5%，存貨周轉天數(shù)為505天、同比增加163天；應收賬款為1.69億元，同比下降6.18%，應收賬款周轉天數(shù)為36天、同比增長3天?！　⊥顿Y建議　　我們分析：（1）期待自Q2后的收入恢復，以及高經(jīng)營杠桿帶來的利潤彈性；（2）公司已形成多品牌、差異化的品牌矩陣，未來仍具備線下拓店具備空間，線上專款專供高增長，在數(shù)字化賦能、精細化運作下公司運營效率有望提升；（3）公司在今年完成了二代接班，公司除了自身的數(shù)字化轉型外也在探索AI的應用、未來也將考慮全球化布局，公司22年回購的1000萬股未來也將用于激勵。維持公司23/24年營收預測20.91/23.64億元，新增25年收入預測26.34億元，維持23/24年歸母凈利預測2.51/3.11億元，新增25年歸母凈利預測3.50億元，對應維持23/24年的EPS0.58/0.72元，新增25年EPS0.81元，對應2023年4月28日11.18元/股收盤價，PE分別為19/16/14X，維持“買入”評級?！　★L險提示　　疫情不確定性風險；開店及店效改善不及預期風險；設計不到位、供應鏈管理不足風險；系統(tǒng)性風險。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，東興證券劉田田研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為79.69%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利4.48億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預測PE為10.65。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內(nèi)共有4家機構給出評級，買入評級1家，增持評級3家。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，欣賀股份（003016）行業(yè)內(nèi)競爭力的護城河一般，盈利能力一般，營收成長性一般。財務可能有隱憂，須重點關注的財務指標包括：應收賬款/利潤率、應收賬款/利潤率近3年增幅、存貨/營收率增幅。該股好公司指標2星，好價格指標3星，綜合指標2.5星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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〖 證星研報解讀 〗

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